Il 2024 promette di portare con sé cambiamenti e opportunità sui mercati obbligazionari. Nonostante non sia escluso che l’estrema volatilità che ha caratterizzato gli ultimi mesi dell’anno si possa protrarre anche oltre il 31 dicembre, “si è sempre saputo che il cambio di regime dai rendimenti bassi e sotto zero avrebbe messo in difficoltà gran parte dell’universo obbligazionario”, spiega Jim Cielinski, responsabile globale della divisione Fixed Income di Janus Henderson Investors. “Il bello di questo nuovo contesto è che rende matematicamente più difficile registrare performance negative nel reddito fisso e molto più facile generare risultati positivi”.
Secondo il gestore della casa di gestione angloamericana, la matematica potrebbe infatti offrire agli investitori obbligazionari qualche spunto utile su ciò che potrebbero avere in serbo i mercati del reddito fisso. Vediamo perché.
La matematica è dalla parte degli investitori obbligazionari
Il calcolo delle performance rivela un profilo rischio-remunerazione asimmetrico. I prezzi delle obbligazioni si muovono in modo inversamente proporzionale ai rendimenti, creando un cuscinetto contro l’aumento dei tassi e offrendo la prospettiva di remunerazioni maggiorate dalle plusvalenze in caso di calo dei rendimenti. Secondo le analisi della casa di gestione angloamericana, a seguito dell’impennata dell’ultimo triennio, i rendimenti obbligazionari dovrebbero aver raggiunto il picco e il futuro sorride agli investitori di questa asset class.
Le probabilità di performance positive sono supportate dalla situazione attuale delle politiche monetarie globali. Le banche centrali, dopo aver affrontato sfide come gli sviluppi geopolitici e gli eventi climatici, sembrano aver contenuto l’inflazione. In particolare, i mercati sono sempre più convinti che la Federal Reserve abbia raggiunto il picco della propria stretta dei tassi d’interesse, indicando la prospettiva di un atterraggio morbido e una crescita modestamente positiva con inflazione contenuta, come sottolineato dallo stesso Jerome Powell nella riunione della Fed del 13 Dicembre. “La performance passata non è necessariamente una guida – commenta Cielinski – ma la storia ha dimostrato che i titoli di Stato in genere registrano buone performance dopo l’ultimo rialzo”.
Atterraggio morbido…ma forse non così morbido
Tuttavia, Cielinski esprime cautela riguardo all’ipotesi di un soft landing, suggerendo che i mercati potrebbero star valutando con eccessiva euforia i più recenti dati su inflazione e lavoro negli USA e scontando con troppa facilità l’ipotesi di un atterraggio morbido, le cui probabilità, per quanto certamente migliorate, sono sopravvalutate. Gli indicatori anticipatori rimangono deboli, la liquidità è scarsa e i tassi reali sono restrittivi, tutti fattori che rendono più probabile un atterraggio difficile. Di riflesso, nel corso del prossimo anno, posizionarsi su asset più rischiosi potrebbe essere un’opportunità, ma occorrerà aspettare il momento giusto.
Curve dei rendimenti, ritorno alla normalità
L’analisi prosegue con una previsione sulla curva dei rendimenti, suggerendo un movimento verso l’alto nel 2024 e la fine dell’inversione, che ha iniziato ad attenuarsi nella seconda metà di quest’anno. “È probabile che questo abbia implicazioni per l’allocazione – commenta Cielinski con gli investitori più propensi a bloccare i rendimenti sulle scadenze più lunghe. Le obbligazioni a più lunga scadenza hanno una duration (sensibilità alle variazioni dei tassi d’interesse) più elevata. Con i tassi destinati a scendere, vediamo il 2024 come un anno in cui puntare sulla duration potrebbe essere remunerativo”.
Ci si dovrà però muovere con prudenza, dato che c’è un limite a quanto i tassi a breve potranno scendere nel prossimo anno. Nonostante i mercati si attendano un calo dei tassi e un’inflazione più mite, finché quest’ultima non si avvicinerà all’obiettivo del 2%, le banche centrali si muoveranno con cautela accertandosi di preservare le loro credenziali di lotta all’inflazione. Un discorso che vale soprattutto per l’Eurozona, dove la Banca centrale europea ha un mandato strettamente definito e incentrato sulla stabilità dei prezzi.
Un dato chiave sul quale gli investitori obbligazionari dovranno concentrare la propria attenzione è quello dei fondamentali societari, in particolare il coefficiente di leva finanziaria e la copertura degli interessi. Il deterioramento di questi indicatori nel 2023 potrebbe accentuarsi nel 2024, soprattutto per le aziende che dovranno rifinanziare a tassi più alti.
Riflettori puntati sugli indici di bilancio
“Con l’affievolirsi della crescita economica nominale – osserva Cielinski – le aziende dovrebbero incontrare maggiori difficoltà a incrementare i ricavi. Le pressioni sui costi però rimarranno, e anzi potrebbero intensificarsi, visto che le aziende dovranno rifinanziare a tassi più alti rispetto a quelli disponibili qualche anno fa. Ci si aspetta che questo separi le società con bilanci solidi e capacità di generare flussi di cassa da quelle con bilanci stressati che faranno fatica a rinnovare i debiti. Sarà importante osservare la disinflazione”.
La decompressione degli spread, che al di fuori delle obbligazioni più rischiose non è stata significativa, potrebbe diventare più evidente nel prossimo anno e portare a un ritorno dell’attenzione sui fondamentali societari, favorendo la gestione attiva. “In questo contesto, preferiamo restare nelle fasce di qualità più alte, privilegiando il debito investment grade rispetto all’high yield e i segmenti qualitativamente migliori del mercato dei prestiti”.
La correlazione negativa tra azioni e obbligazioni, storicamente preziosa per gli investitori, potrebbe riaffermarsi nel 2024 dopo l’interruzione di quest’anno. La normalità dovrebbe riaffermarsi quando l’inflazione calerà sotto il 3%, cosa che plausibilmente accadrà entro i prossimi 12 mesi. Titoli garantiti da asset, come quelli legati a ipoteche (MBS), rimarranno attraenti per i rendimenti elevati e la bassa volatilità.
In conclusione
Secondo le analisi di Janus Henderson Investors, il 2024 sarà un anno di transizione critico. Gli investitori dovrebbero tenere d’occhio facendo attenzione se sarà di natura recessiva o dovuta a un eccesso di offerta. Anche l’impatto della Cina sull’economia globale varierà a seconda delle reazioni del Dragone agli stimoli. Nel Vecchio continente la crescita sarà ancora flebile e occorrerà osservare le dinamiche relative alla spesa pubblica dei paesi che si preparano alle elezioni. “I rischi – conclude Cielinski – non sono quindi scomparsi, ma riteniamo che sia giunto il momento di tirare fuori compasso e goniometro. I mercati obbligazionari hanno chiuso il cerchio. Con il resetting dei rendimenti, stanno recuperando il loro ruolo tradizionale di offrire un livello di reddito interessante e una diversificazione rispetto agli asset di rischio”.
