Oggi i fondi immobiliari europei hanno in gestione oltre 1.000 miliardi euro e rappresentano oltre il 40% dell’immobiliare commerciale, che include ad esempio gli uffici
Se i fondi immobiliari aperti ricevessero forti richieste di riscatto in previsione di cali nei valori immobiliari si innescherebbe un rischio di fire sales che danneggerebbe ulteriormente i prezzi
Austria, Germania e Francia, secondo i sondaggi, sono i mercati in cui l’immobiliare commerciale rischia le maggiori correzioni
I fondi immobiliari aperti, che rappresentano la maggioranza dei fondi specializzati in real estate in alcuni Paesi europei, ma non in Italia, potrebbero costituire una minaccia alla stabilità finanziaria: lo hanno affermato cinque economisti della Bce in un recente documento. Il problema del fondo immobiliare aperto deriva dalla velocità con la quale i sottoscrittori possono chiedere di liquidare le proprie quote, in contrasto con la relativa lentezza con cui un portafoglio di immobili può essere venduto. Nel gergo è il “disallineamento della liquidità”. Se il cash di riserva dei fondi non basta a soddisfare le richieste di rimborso in arrivo, vendere edifici non sarà questione di pochi giorni. E non sarà un processo indolore sul valore degli immobili.
Oggi i fondi immobiliari europei hanno in gestione oltre 1.000 miliardi euro e rappresentano oltre il 40% dell’immobiliare commerciale, che include ad esempio gli uffici. I dati europei mostrano come questo mercato, che mai aveva recuperato i livelli di domanda pre-covid, sia stato colpito nel corso del 2022 dall’aumento dei tassi d’interesse. In particolare, hanno mostrato gli economisti della Bce, i mercati giudicati più costosi dagli operatori sondati, e dunque a maggiore rischio di correzione sono quelli austriaco, tedesco e francese. L’Italia, assieme alla Grecia e a Cipro, appare nella parte più stabile dello spettro, con una svalutazione del prezzo degli uffici ben inferiore al 10% nel corso del quarto trimestre del 2022 – mentre in Austria e in Francia il calo è stato pari o superiore al 20%.
Secondo il report dell’Eurotower, le aspettative ribassiste sull’immobiliare commerciale potrebbero presto colpire con crescenti richieste di rimborso i fondi immobiliari aperti, che lasciano la possibilità agli investitori di “uscire” prima che le quote perdano di valore. I fondi immobiliari che presentano questa struttura aperta non sono ammessi in Italia, ma rappresentano la maggioranza in alcuni dei mercati immobiliari ritenuti più a rischio come quello francese e tedesco. In particolare, i fondi immobiliari francesi si troverebbero in una situazione di maggiore vulnerabilità, in quanto presentano livelli di cash più bassi. I fondi immobiliari tedeschi e francesi (inclusi quelli chiusi) gestiscono 600 miliardi di euro.
Il rischio presentato dalla Bce è che buona parte dei sottoscrittori che ne hanno possibilità chiederanno il rimborso delle quote nei fondi, spingendo a vendite immobiliari al ribasso (fire sales) in grado di abbassare ulteriormente il valore degli immobili commerciali. “La liquidazione forzata delle attività immobiliari per far fronte ai rimborsi degli investitori potrebbe portare a una pressione al ribasso sui prezzi del real estate commerciale, data l’ampia impronta dei fondi immobiliari”, che, come detto, detengono il 40% del valore in questo mercato. Inoltre, “il disallineamento della liquidità può dare origine a un vantaggio” per i primi a uscire dai fondi, “se i costi associati ai rimborsi degli investitori sono sostenuti dagli altri investitori” che restano in possesso delle quote.
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Il caso (e il modello) italiano dei fondi immobiliari
I fondi immobiliari italiani, data la propria struttura chiusa, la platea esclusivamente istituzionale e il proprio focus sugli investimenti immobiliari nella Penisola, non saranno all’origine di questa possibile instabilità, ha dichiarato il presidente di Scenari Immobiliari, Mario Breglia, in un’intervista a We Wealth. Non solo: i rischi presentati, a livello esteso, dall’Eurotower sarebbero stati molto ingranditi e male interpretati, ha aggiunto Breglia, per il quale molto clamore deriva dalle esperienze negative dei Reit in America.
“Si tratta di fondi molto diversi, ai quali si aggiunge il rischio di Borsa”, trattandosi di strumenti quotati. Secondo Breglia, inoltre, la quantità di uffici rimasti svuotati dal fenomeno smart working non è rilevante in Europa come lo è, invece, negli Stati Uniti. In sintesi, il rischio di correzioni traumatiche sull’immobiliare commerciale in Europa continentale, è contenuto; ad eccezione di alcuni mercati più piccoli come quello austriaco o finlandese. “Le banche centrali quando parlano di immobiliare, spesso parlano di una realtà che non conoscono”, ha dichiarato il presidente di Scenari Immobiliari.
Se si dovessero presentare dei ribassi immobiliari in alcuni mercati specifici, l’impatto potrebbe anche allargarsi ai mercati analoghi di altri Paesi, hanno affermato gli economisti della Bce, ricordando come la diversificazione dei portafogli dei fondi immobiliari “connetta il real estate commerciale all’interno dell’Eurozona”.
Per quanto riguarda i fondi immobiliari olandesi e lussemburghesi, in prevalenza aperti, si aggiunge la complessità nel comprendere esattamente in quali Paesi investano, ha ricordato Breglia: “Un fondo immobiliare lussemburghese non investe in real estate del Lussemburgo, ma è un fondo speculativo che agisce in tutto il mondo, non si sa bene dove per via dell’opacità dei bilanci”.
Come contenere i rischi
Per limitare il problema delle richieste di rimborsi concentrate nei momenti negativi per il mercato immobiliare, i fondi hanno la facoltà, riconosciuta dalla normativa europea sui fondi alternativi, di congelare i riscatti. Esattamente come avvenuto alcuni mesi fa, in America, nel caso del Breit di Blackstone. Il problema, come dimostrato da quella stessa vicenda, è che bloccare i riscatti genera una pessima pubblicità. “E’ una mossa forte che a cui fondi ricorrono con riluttanza”, ha scritto la Bce, “dato lo stigma che ne deriva e i relativi costi”.
L’opinione degli economisti di Francoforte è che serva un intervento regolamentare che possa risolvere i problemi di liquidità cui possono andare incontro i fondi immobiliari aperti. Da un lato, vengono citati i Paesi come l’Italia, che ammettono solo fondi immobiliari chiusi, che rimborsano l’investitore solo una volta arrivati a scadenza. “Se si preferisce una struttura di fondi aperti, dovrebbero essere attuate misure politiche che affrontino il disallineamento strutturale della liquidità”, hanno concluso gli autori, “dal lato delle attività, si potrebbe esplorare una politica di aumento della quota di asset liquidi detenute, in quanto ridurrebbe il disallineamento di liquidità”.
