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“Tra i professionisti della finanza si dice spesso che la Fed incrementa i tassi fino a quando non rompe qualcosa. E le crisi delle banche americane prima e di Credit Suisse poi dimostra che a marzo 2023 qualcosa si è effettivamente rotto”. È questa la valutazione che Greg Wilensky e Michael Keough, rispettivamente Head of U.S. Fixed Income e portfolio manager di Janus Henderson Investors, condividono sui recenti avvenimenti che hanno interessato il settore bancario, le conseguenze dei quali saranno cruciali per l’andamento dei mercati e dell’economia nei prossimi mesi. “Sebbene l’impatto finale di questi eventi sia ancora da valutare, crediamo che le probabilità di recessione siano aumentate e per gli investitori risulterà fondamentale comprendere come posizionarsi per affrontare il futuro”.
Portafogli in sicurezza grazie all’obbligazionario core
Le conseguenze della crisi del settore bancario possono avere un impatto significativo sulle aspettative per l’economia, sulle politiche restrittive delle banche centrali e sull’andamento del mercato. “A nostro avviso – spiega Greg Wilensky – in momenti come questo, le obbligazioni di alta qualità possono apportare le necessarie caratteristiche difensive a un portafoglio”. Mentre le azioni sono state vendute a causa dello stress del settore bancario a marzo, le obbligazioni core sono mosse in maniera proporzionalmente inversa, rivelandosi un ancora per la componente di debito dei portafogli. Pur non prevedendo grandi fallimenti bancari, gli esperti di Janus Henderson erano già convinti che l’obbligazionario core si sarebbe rivelato nel 2023 una componente imprescindibile nella costruzione di portafoglio, almeno per due ragioni. “In primis per via delle loro caratteristiche chiave, ossia rendimento e diversificazione; in secundis poiché il ciclo di inasprimento della Fed per rallentare l’economia e ridurre l’inflazione avrebbe potuto creare dei rischi”.
Fallimenti bancari: Eventi idiosincratici o crisi sistemica?
Nonostante questo, nella testa degli investitori continua a rimanere pressante una domanda: i recenti fallimenti bancari sono eventi singolari contenibili o cosituiscono invece i primi segnali di una crisi sistemica? “Riteniamo che sia ancora troppo presto per dirlo con certezza – afferma Keough – ma per ora sembrano idiosincratici, in quanto le banche che sono fallite avevano rischi e problemi ben distinti dal settore bancario in senso lato. Ciònonostante, vi è il potenziale perché la crisi si amplifichi.” Indipendentemente dal fatto che sia basata sulla verità o sulle voci, in caso di corsa agli sportelli la perdita di fiducia in un’istituzione può portare rapidamente alla sua totale scomparsa. Ma non è tutto. “È importante notare che le banche stanno affrontando anche un contesto di tassi d’interesse complicato, in quanto i tassi d’interesse a breve termine sono elevati e la curva dei rendimenti è invertita. Quando ciò accade, infatti, la capacità delle banche di concedere prestiti a tassi molto più alti di quelli che pagano sui depositi si riduce, mentre la concorrenza per i nuovi depositi da parte dei fondi del mercato monetario e obbligazionario a più alto rendimento aumenta notevolmente”.
La creazione di credito è un motore fondamentale della crescita economica. Nella misura in cui i nuovi depositi portano ad una nuova estensione del credito, vale anche l’inverso: i deflussi di depositi comportano una contrazione della creazione di credito. “Le banche statunitensi – aggiunge Wilensky – hanno registrato un flusso costante di deflussi di depositi da quando la Fed ha iniziato ad aumentare i tassi nel 2022. Questo limiterà in ultima analisi la loro capacità di erogare nuovi prestiti, facendo anche salire i tassi sui prestiti erogati, in quanto i loro costi di finanziamento aumenteranno”. Se le banche continueranno a registrare deflussi di depositi, infatti, potrebbero causare un ulteriore irrigidimento dell’economia, ritrovandosi forzate a trattenere la liquidità e ad inasprire gli standard di prestito e favorendo in ultima analisi un rallentamento dell’attività economica.
Il posizionamento del portafoglio è fondamentale
Che una crisi bancaria si verifichi o meno, secondo gli esperti di Janus Henderson la Fed si trova ora in una situazione ancora più difficile, tesa tra l’evitare evitare i fallimenti delle banche con una mano e a contenere l’inflazione con l’altra. “Riteniamo che questo sia un aspetto negativo per l’economia e che aumenti le possibilità di recessione. Inoltre, riteniamo che la Fed sia molto più vicina ad una pausa dopo il rialzo dello 0,25% di marzo, dato che cominciano ad affiorare gli effetti sull’economia delle condizioni finanziarie più rigide e dell’imminente rallentamento della crescita dei prestiti da parte delle banche”. Mentre gli investitori valutano come posizionare i loro portafogli in futuro, Wilensky e Keough individuano tre caveat per muoversi nel contesto attuale.
In primo luogo occorre essere più tolleranti rispetto ad un certo rischio di tasso d’interesse (duration). “Riteniamo che la probabilità di assistere ad un ulteriore incremento dei tassi di interesse da qui in poi sia bassa e, inoltre, siamo convinti che l’aggiunta di duration ai livelli attuali possa fornire ai portafogli le caratteristiche difensive ricercate dagli investitori.
In secondo luogo, bisogna essere prudenti rispetto al rischio di spread. “A causa dell’aumento dei rischi a cui abbiamo assistito di recente, siamo favorevoli a una posizione più difensiva nell’ambito dell’alloca alle obbligazioni di rating inferiore e i settori più sensibili al ciclo, soprattutto quelli più sensibili alle condizioni di prestito più rigide”
Infine, servono flessibilità e gestione attiva. “Con l’aggravarsi delle condizioni economiche, riteniamo che possa ampliarsi la forbice tra vincitori e vinti e che il potenziale di sovra o sotto-performance di alcuni settori e singoli emittenti sia cresciuto. A nostro avviso, un approccio agile e flessibile potrebbe sfruttare meglio le opportunità che si presenteranno nel corso del resto dell’anno, con rendimenti corretti per il rischio potenzialmente migliori”, concludono gli esperti di Janus Henderson.
